數位台灣 電子報 20090528-3

__ 國際訊息 __

擺脫危機不能靠通膨/Wolfgang Munchau, FT

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 我們當然能夠提升通膨率,但前提是央行致力於提升通膨水準的承諾可信。通貨膨脹不是央行可以想開就開、想關就關的電燈泡。
 儘管它可能頗具誘惑力,但除非其他國家也紛紛效仿,否則這就是一種以鄰為壑的政策;許多國家都將會這麼認為。它對政治、社會、經濟和金融都會產生不利的影響,將在美國內外新造就一大批失敗者。

「對於一個管理不善的國家而言論,首選的靈丹妙藥就是通貨膨脹;其次是戰爭。這兩種方法都會帶來短暫的繁榮,也都會帶來永久性的毀滅。但兩者都是政治及經濟機會主義者的權宜之計。」

── 歐尼斯特﹒海明威 (Ernest Hemingway) ,《Notes on the Next War: A Serious Topical Letter》, 1935

 從銀行家和經濟學家那裡,我聽得越來越多的是,結束目前這場金融危機的唯一方法就是通貨膨脹。他們的觀點是︰高通膨將會降低實際負債水準,從而使負債累累的家庭和銀行以更快的速度、更少的痛苦來降低負債率。

 為了達成所希望的通膨率上升,美聯儲 (Fed) 要嘛需要公佈一個通膨目標,要嘛只需在經濟開始復甦時,將利率維持在零水準。如此一來,實際利率將明顯為負值。鼓吹這種策略的並非行為怪異的邊緣學者,其中不乏一些最具影響力的美國經濟學家。

 有四個問題接踵而至。我們能製造通膨嗎?我們能消除通膨嗎?我們能否以一種適度的經濟代價達成這一目標?最後,我們應該這樣做嗎?

 我們當然能夠提升通膨率,但前提是央行致力於提升通膨水準的承諾可信。通貨膨脹不是央行可以想開就開、想關就關的電燈泡。它是透過人們的預期來達成。如果美聯儲計畫制訂一個長期通膨目標 (比如說 6%) ,那麼我確信它最終將實現這一目標。起初,老百姓和市場可能不覺得這個新目標可靠,但如果央行一直堅持,那麼人們最終將會調整預期。最後,工人們將要求每年至少加薪 6% ,而企業也會設法按照這一幅度提升產品價格。

 不過,如果央行打算提前宣佈, 2010 和 2011 年的通膨目標是 6% ,此後變為 2% ,那麼該計畫很可能無法成功。我們知道,貨幣政策對通膨的影響存在較長的時滯和很多變數。如此程度的微調在執行上行不通。我自己的猜測是,要想讓這種政策變動可以信賴,央行必須作出一種更長期的承諾,致力於提升通膨率。我覺得,新通膨率與當前通膨率之間的差距越大,央行所承諾的時間就必須越長。

 一旦通膨水準上升了,我們能夠加以逆轉嗎?答案仍然是可以;同樣,這也仍然要求央行的承諾要讓人信賴。但這正是問題所在。如果央行從一開始就非常誠實,提前告知人們,它最終將扭轉自己的政策,那麼它或許永遠都無法達成提升通膨率這個第一目標。如果央行不誠實,它或許能達成這個目標。但當央行決定逆轉政策時,會喪失人們的信任。因此,必須透過新的政策行動來贏得新的信任。這可能意味著,名義利率會在長得令人感到不安的一段時期內,遠遠維持在 6% 以上。

 之後將會發生什麼?我能想到兩種情景。最好的結果將會是一種簡單的“雙底”型衰退。為期兩年的適度高通膨,可能使債務的實際價值減少 10% 左右。但這也存在不利的一面。貸款利息的增加、違約率的上升以及不良債務的進一步增多,會減少、甚至可能完全抵消通膨的有利影響。如果這些因素相互抵消後的影響是積極的,將令我感到非常驚訝。

 無論如何,這都不是最有可能出現的情景。提升通膨的政策「如果成功的話」可能會引發債券市場的嚴重問題。通貨膨脹是將財富從債權人向債務人轉移 ── 本質上是從中國向美國轉移。美國通膨率的上升,可能很容易導致全球投資者撤離美國債券市場。幾乎可以肯定,這將引發美元實際有效匯率的暴跌,從而進一步增加通膨壓力。

 在這種情況下,我們可能難以將通膨率維持在假定的 6% 的目標水準附近。結果可能產生一種惡性循環︰通膨率過度上升,會給債券市場和匯率帶來進一步的壓力。其後果將會比前面的例子更為嚴重。央行最終將不得不大幅提升名義利率,以便使市場恢復穩定。最終的結果將會與高通膨政策鼓吹者所期望的結果大相徑庭。實際利率將不會大大低於零,而是遠遠高於零。

 我們應該提升通膨率嗎?在相當長的一段時期內,維持 2% 或 3% 這種可靠的通膨率目標,是有用的。但我懷疑, 6% 的通膨率目標可能既無法讓人相信,也難以持續。儘管它可能頗具誘惑力,但除非其他國家也紛紛效仿,否則這就是一種以鄰為壑的政策;許多國家都將會這麼認為。它對政治、社會、經濟和金融都會產生不利的影響,將在美國內外新造就一大批失敗者。它還使得有關不兌現紙幣必將滅亡的本已熱烈的討論進一步升溫。

 刺激通膨是另一種卑鄙、但能夠迅速見效的策略,與許多目前正在營運的銀行救助計畫一樣。正如海明威所言,一段時期內,這會是有效的。但它不僅解決不了任何問題,還會造成新的問題。

(2009/5/26)

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